פרוטוקול ישיבת ועדת ועדת הכספים מספר 468, בתאריך 27/02/1995

עיר: הכנסת
קטגוריה: ועדת הכספים
תאריך: 27/2/1995
מקור: הקובץ המקורי באתר הכנסת

ככנסת השלוש-עשרה

מושב רביעי

נוסח לא מתוקן

פרוטוקול מסי 468

מישיבת ועדת הכספים

יום שני, כ"ז באדר אי התשנ"ה (27 בפברואר 1995). שעה 00;10

נכחו:

חברי הוועדה: ג' גל - היו"ר

ח' אורון

פ' בדש

א' גולדשמידט

אי פורז

ר' פנחסי

א"ח שאקי

מ' שטרית

די תיכון

מ"מ: מ' איתן

א' ויינשטייין

ר' נחמן

עי עלי

גי שגיא

סי שלום

מוזמנים: ד' קליין, מ' סוקולר - בנק ישראל

ג' אגרון, ל' בן-שושן, ני עתר, מי הכהן,

ח' פרנקל - משרד האוצר

ד' ארטום - משרד העבודה והרווחה

א' הלפרין - יו"ר מינהלת הסדר הקיבוצים

יועץ משפטי: א' שניידר

מזכיר/ת הוועדה: אי קרשנר

יועצת כלכלית: ס' אלחנני

קצרנית: אי לוין

סדר-היום: 1. צו מלווה קצר מועד (הגדלת סכום המלווה)

2. תקנות מס הכנסה (פטור ממס על סכום נוסף על פקדון צמוד מדד)

3. חוק מלווה המדינה (תיקון מסי 11)

4. צו נכי רדיפות הנאצים (שינוי שיעורים)

5. הסדר הקיבוצים

6. שינויים בתקציב לשנת 1995

צו מלווה קצר מועד (הגדלת סכום המלווה), התשנ"ה-1995

היו"ר גי גל:

אני מתכבד לפתוח את ישיבת הוועדה.

הסעיף הראשון על סדר היום: צו מלווה קצר מועד.

ד' קליין:

הצו הזה ממצה את האפשרויות שקיימות בחוק הקיים, בכללו אפשרויות לשר האוצר

להתקין תקנה שטעונה אישור של ועדת הכספים של הכנסת, להגדיל את התקרה מ-10 מיליארד

שקל, כפי שהיא היום ל-15 מיליארד. הבקשה הזאת מיועדת לאפשר לנו הגדלת התקרה מ-10

מיליארד ל-15 מיליארד שקל.

א"ח שאקי:

מר קליין, מה גודל המלוות של המדינה היום? אני שואל זאת כדי לדעת שהתוספת

הזאת לעשות עוד 5 מיליארד, בכמה זה יוסיף? האם זה יקשה? כי מעמיסים על הדור הבא.

השאלה היא אם נעשה את זה בקלות כזאת, זה לא יכביד על המשק, על הנטלים שכבר ישנם

היום?

די תיכון :

אני מתפלא על יושב ראש הוועדה שרוצה לפתור את המשבר בשוק ההון ככה באיזה צו

שהגיע הבוקר בפאקס, או לא בפאקס, ללא קיום דיון רציני בהשתתפות כל הגורמים במשק.

לצו הזה השפעות מרחיקות לכת על כל המדיניות המוניטרית במדינת ישראל. אני לא

מבין למה רוצים להעלות את הריבית בטווח הקצר. על מי מהלכים אימים כאן? בעצם, איזה

רשות נתנו לך? 10 מיליארד, נכון?

ד' קליין:

נכון.

ד' תיכון :

כמה הוצאת בי נתי ים?

ד' קליין:

7.5 מיליארד.

ד' תיכון:

2.5 מיליארד בימים כתיקונם זה שנה שלמה. אני מבין שזה בעצם צעד משלים למה

שאתה אמור לעשות. אף אחד לא מבין בשוק המשני בימים האלה. אני מבין שאתה רוכש

אגרות חוב ואתה רוצה לספוג את כמות הכסף על ידי כמה כלים, שאחד הכלים זה המק"מ.

אתה בעצם רוצה שאנשים שמקבלים את הכסף יעשו חניית ביניים במק"מ. בעצם למה שאתה

תגרום זה להעלאת התשואות במק"ם. התשואה עכשיו בלאו הכי גבוהה מאוד, מעל ל-16%,

ותגרום להעלאתה. התוצאה ונהיה העלאת הריבית בטווח הקצר.

זאת אומרת, מצד אחד, אתה אומר שאתה מוריד את הריבית, ואכן הורדת את הריבית

ב-0.7%. אתמול הבטחתם לממשלה שתורידו את הריבית פעם נוספת בסוף מרס. הם בוודאי

יושבו בסוף פברואר. אבל מה שאתה בעצם עושה בפועל באמצעות הצו הזה, אתה גורם לכך

שהריביות בטווח הקצר, לאחר שבטווח הארוך הן עלו לאין ערוך, אתה מעלה אותן בטווח

הקצר, ואתה גורם לכך שגם הריביות בטווח הארוך יתייקרו עוד יותר. אני לא מבין מה

אינם עושים. אני לא מבין לאן אתם הולכים.

היו"ר ג' גל:

דוד קליין הסביר. אבל אתה יודע שכל זה יקרה אם ילכו למק"מ, ואם יקנו את

האגרות האלה. אבל יכול להיות שהציבור ילך לדברים אחרים, למשל לשוק הדירות.

ד' תיכון:

בוודאי שחלק ילך לצריכה. אמרו כאן מנהלי הבנקים ש-50% הולך. אם אתה שואל אותי

לאחר שיחות עם אנשים, כנראה הולך הרבה יותר.

אני רואה את הבלבול. אני רואה את חוסר העקביות. אני מבקש לקבל תמונה מלאה

לגבי כל מה שקרה בשוק ההון במשך עשרת הימים האחרונים, אילו תנודות היו ומספרים

אמיתיים של פדיונות בקופות הגמל, כי המספרים ביום שישי וראשון כנראה עלו מעלה

מעלה בעקבות הפצת הדו"חות של "גדיש", שהיא הקרן הגדולה ביותר. לכן תניחו פעם אחת

את כל הנתונים על השולחן, כדי שגם אנחנו נוכל לדעת מה באמת קורה בשוק האג"חים

וקופות הגמל.

אני יודע שיש היום בשוק המר"צ היצע של 50 מיליון שקל, וזה כבר לא טוב. האם

אתה יודע מה התנודות היום בשוק האג"חים וקופות הגמל?

היו"ר ג' גל:

הדבר הטוב ביותר שאפשר לצפות לו זה שתהיה עצירה של הפדיונות. יכול להיות

שאתמול תרמתם משהו חיובי בעניין הזה.

ד' תיכון:

לא בטוח.

היו"ר ג' גל:

אני מקווה. כמובן שכאשר מדובר על מק"מ, התקווה היא שהציבור הפודה יקח את

הכסף וילך למלווה קצר מועד. הרי יש גם אפשרויות שהן פחות סימפטיות, כמו קניית

דירות שיעלו את מחירי הדירות, והדבר יכה אותנו פעם נוספת. אם כי בסיור שעשיתי

אתמול בכמה אתרי בניין לא מצאתי סימוכין לזה שכבר יש עלייה בקניית דירות כתוצאה

מהדבר הזה. אבל לא היו לי כלי מדידה מספיק משוכללים. זה כמובן גם יכול ללכת

לרכישה של ציוד ודברים אחרים.

אבל באמת הבעיה העיקרית היא להרגיע את הציבור ויראה בקופת הגמל את מה שיש בה.

שאין בה אותן הסכנות שהיו בדברים אחרים. בין השאר זה ייעשה אם אנחנו נתרום לכך

שהדרמה מסביב לא תהיה גדולה אלא ונהיה מינורית.

בכלל, בדברים האלה יש שורה שלמה של גורמים. אני רוצה להזכיר לחברים, שקיימנו

דיון בשבוע שעבר על שוק ההון והקדשנו לכך ישיבה שלמה. בסוף השבוע יש דיון תקופתי

עם הנגיד, שמן הסתם זה יהיה אחד הנושאים המרכזיים בו. הדיון הזה נקבע מזמן,

ואני לא חושב שאנחנו מבחינה זו חסרי דיונים, אלא שבמקרה הזה מן הדין אם יש שאלות,

נשמע אותן.

ד' תיכון:

אני מבין שיש הזרמה של מטבע חוץ מחו"ל לארץ. אנחנו חלוקים בכל מה שקשור

באיתור הממירים. אתם טוענים שזה תושבים ישראליים שלקחו הלוואות בחו"ל ומשחקים על

שערי הריבית. אז ממה נפשך? הצעד הזה בסך הכול יגביר את תנועות ההון לישראל כיום,

ומישראל - מחר. למה אתה לא תאריך את המק"מ לתקופה של שנתיים ימים מעבר ל-12 חודש

שאתם מנפיקים היום? אבל כאמור, אני לא מבין את הצעד הזה.

ס' אלחנני:

השאלה שלי היא מה הדש? כיוון שכל הדברים האלה נאמרו בסקירת שר האוצר

באוגוסט 94. ואף אחד לא שם לב אליה, כי אז כולם דיברו על מס הבורסה.

הנושאים באותה סקירה היו: המרת התקרה המוהלטת על יתרת המק"מ מיתרה יחסית

מבסיס של 15 מיליארד לאחר חקיקה; רכישת אג"ח לצורך התוספת הקבועה בקשיי נזילות

במשק; גמישות בגיוס הון מקומי לצרכי מימון הגרעון התקציבי..."

ד' תיכון:

כל שנה הוא אומר את זה.

ס' אלחנני:

לא, הוא לא אומר את זה כל שנה. זה היה באוגוסט. רק לא שמו לב לזה כי זה היה

עם מס הבורסה. יש פה כל מיני תכניות פיננסיות.

אני שואלת: מה חדש? הרי זה כבר היה מתוכנן מראש.

א' ויינשטיין:

אני מבקש ממך, דוד קליין, הערכת מצב עדכנית לבוקר.

ד' קליין:

אני אתייחס לנושאים לפי שהסדר שהועלו.

לשאלתו של חבר הכנסת שאקי על גודל המלוות היום: אני רזושב שהמקום להעלות את

הנושא הזה הוא בהצעת החוק האחרת שמונחת על סדר היום, שמתייחסת למלוות המדינה

בכללם. פה אנחנו מדברים רק על המק"מ שהוא מכשיר מיוחד לפי חוק מיוחד מ-1984,

שמיועד למדיניות מוניטרית. זה לא קשור לכל אגרות החוב שהמדינה מוכרת.

ד' תיכון:

זה הנושא היום.

ד' קליין:

אני מנסה להבחין בין שני הנושאים. לנושא הזה ששאלת, אני מציע שהגב' בן-שושן

תתייחס, כי זה בטריטוריה שלה.

לשאלותיו של חבר הכנסת תיכון: אנחנו אמרנו וגם אמרנו את זה פה בוועדה,

שבמידה ונתערב בשוק אגרות החוב, דהיינו, נרכוש אגרות חוב, זה מהווה הזרמה. אנחנו

נרצה לספוג את ההזרמה הזאת באמצעות מכשירים אחרים. אחד המכשירים החשובים ביותר

לעניין הזה זה המק"מ. לשם כך נדרשת הגדלת המכסה, משום שכבר עכשיו במשך שנה וחצי

בעצם אנחנו מנצלים כבר את כל תקרת המק"מ שניתנה לנו בסכום של 10 מיליארד שקל. אם

רוצים לעשות ספיגה נוספל, אנחנו צריכים מכסה מוגדלת.

ד' תיכון:

אבל ניצלתם רק 7.5 מיליארד מתוך ה-10.

ד' קליין:

מיד אסביר את הנקודה הזאת של 7.5 מול 2.5. המכסה מנוצלת במובן הזה שכולה

הונפקה על ידי האוצר ובנק ישראל. כדי שנוכל לקיים מסחר תקין בבורסה במק"מ יש היום

32 סדרות של מק"מ שנסהרות בשוק. אנחנו צריכים מלאי בכל אחת מהסדרות האלה שיאפשר

לנו להתערב בשוק במידה ו יונהו ו תופעות מהסוג שהאמריקאים קוראים להן "קורנרים",

דהיינו - שמישהו יחזיק בידו מלאי מסדרה מסוימת ויוכל לדחוף את התשואה בכיוון

בלתי רצוי בהיקף גדול. אנחנו צריכים איזשהו מלאי שיאפשר לנו להתערב בשוק אם

נסיבות כאלה תתהווינה.

לכן אנחנו צריכים מתוך ההנפקה הכוללת להחזיק חלק מסוים בתור מלאי מסחרי

אצלנו, כדי שנוכל להשתמש בו ולמכור מק"מ אם הנסיבות תחייבנה. כיוון שיש 32 סדרות,

זו ממש בעיה טכנית. אנחנו מחלקים את זה ב-2.5, אנחנו רואים שבכל סדרה יש לא יותר

מ-100-80 מיליון בממוצע, כי יוצא במהלך חיי האיגרת שיש כמויות יותר גדולות ויותר

קטנות, וזה מלאי מינימלי שהגענו למסקנה מתוך נסיון שאנחנו זקוקים לו כדי להבטיח

מסחר תקין.

יש 7.5 מיליארד בידי הציבור ועוד 2.5 מיליארד בידי בנק ישראל למטרה שהסברתי.

מה יקרה כאשר אנחנו נספוג את ההזרמה שנובעת מרכישת איגרות חוב לבין מכירת

מק"מ? כאן אני רוצה לענות לשאלה שחבר הכנסת תיכון שאל אותי לפני שהישיבה הזאת

התחילה, ואני חושב שכדאי להתייחס גם אליה - האם אנחנו מסוגלים לעשות את הספיגה

הזאת ממש במקביל. כי לקנות איגרות חוב בהיקף גדול אנחנו יכולים. למכור ניירות

ערך או למכור מק"מ בקנה מידה גדול אינני בטוח שאנחנו יכולים באופן סימולטני. לכן

יש לנו שני מכשירים: 1. המכשיר של ההלוואה המוניטרית; 2. המכשיר של המק"מ.

הצורה שבה אנחנו נעבוד היא שאנחנו במקביל להזרמה שנובעת מרכישת איגרות ההוב

נקטין את ההלוואה המוניטרית. עם זה אין בעיה. אפשר לעשות שם שינויים גדולים מאוד

ביום אחד. גם היום במהלך העבודה השוטפת שלנו - - -

היו"ר ג' גל:

זה לא מעלה את הריבית?

ד' קלי י ן:

יש כללי עבודה שנקבעו במשך שנים רבות בינינו לבין הבנקים, ויש להם כללי מיצוע

של החודש. זה כל כך עובד היום שאין בכלל בעיה. למשל בתקופת המסים. הממשלה יכולה

לספוג ביום אחד שני מיליארד שקל הכנסות ממסים. זה יורד מהנזילות של השוק. אין לנו

בעיה לקזז את זה על ידי הגדלת ההלוואה המוניטרית. בראשית החודש ובסוף החודש יש

פדיונות גדולים של איגרות החוב והזרמות גדולות בגלל המשכורת. שוב, סיפור של

מיליארד, שני מיליארד, לפעמים יותר. אין לנו בעיה לצמצם את ההלוואה המוניטרית

בסכום הזה. כל מה שהתנועות האלה עושות, הן פשוט משאירות את בסיס הכסף ללא שינוי.

השוק מכיר את זה ואין עם זה בעיות.

זאת אומרת, מה שקורה ביום שבו מתבצעת רכישת איגרות החוב על ידינו זה צמצום

מקביל בהלוואה המוניטרית. אחר כך אנחנו בהדרגה נמכור את המק"מ על פי יכולת

הספיגה של השוק. לא נציף את השוק במק"מים אלא נראה איך הדבר הזה עובד, ואל פי

נפעל. עשינו את זה כך בעבר. זה לא אירוע חדש עבורנו. אני לא רואה שום סיבה

שבתהליך הזה יקרה משהו לריבית הקצרה.

בהחלט אפשר לומר בוודאות שאם לא נרצה שהריבית על מכרזי בנק ישראל תשתנה, ואין

לנו כוונה כזאת, היא לא תשתנה. זאת ריבית המפתח בשוק הכספים הקצר ביותר - הריבית

על מכרזי בנק ישראל.

יש עוד דבר בהקשר הספציפי הזה שלמדנו אפרופו המק"מ. למק"מ יש השפעה חשובה על

המרווח של הבנקים בקטע של השקלים הלא צמודים. משום שהמק"מ מהווה אלטרנטיבה לפקדון

שקלי בידי הציבור, והמק"מ בתיק של הבנקים מהווה אלטרנטיבה לאשראי הלא צמוד שהם

נותנים. הבנקים מחזיקים נוסטרו או תיק משלהם במק"מ שהוא תחליף למתן אשאי בשקלים

לא צמודים. במשך הזמן נוצר קשר טוב בין התשואה למק"מ לבין הריבית שמשלמים לווים

בשקלים לא צמודים. זאת אומרת שהמק"מ עובד גם על הריבית ללווים וגם על הריבית

למפקידים.

ס' אלחנני:

צריך לעבוד על המספריים, גם על הריבית למפקידים.

ד' קליין;

אמרתי. הוא מהווה אלטרנטיבה למפקידים משום שבמקום להפקיד פקדון בבנק הם

יכולים להשקיע במק"מ. המק"מ מהווה אלטרנטיבה לבנקים במתן אשראי לציבור. במקום לינת

אשראי לציבור הם יכולים להשקיע במק"מ. בשני המקרים האלה המק"מ עובד גם על הריבית

הדביטורית וגם על הריבית הקרדיטורית ויש לו השפעה רושובה על המרווחים בשקלים הלא

צמודים. העובדה שהיינו חסומים בתקרת המק"מ בשנה וחצי, העובדה הזאת הקלה קצת על

הבנקים להגדיל את המרווחים בתחום הזה כפי שראינו בחודשיים-שלושה האחרונים, ואני

מניח שכאשר עוד פעם ניכנס לשוק תהיה לדבר הזה השפעה חיובית.

א' ויינשטיין;

אתם תקנו איגרות חוב אם הם יירדו? מה ייעשה באיגרות החוב? הם יוקפאו עד

לפדיון או שתזרקו אותם לשוק בשעה אחרת, בשעה נוחה?

ד' קליין:

אתחיל בטכניקה של הקנייה של איגרות החוב, כי גם זאת שאלה שחבר הכנסת תיכון

שאל.

אני מאוד ממליץ לא להשתמש במושג "רשת", למרות שיש כל מיני אנשים שהיו בקרקסים

וראו שרשת זה לא רצפת בטון, וכשצונחים על הרשת היא גם נמתחת קצת כלפי מטה. בכל

זאת, המושג "רשת" עלול לתת קונוטציה של מישהו שחוסם באופן טוטלי את מה שקורה

בשוק. כאשר דיברנו ביום חמישי שעבר הדגשתי שאין לנו שום כוונה לחסום את מגמות

השוק. יש לנו כוונה למנוע היצעים או למנוע תנודות מחיר חריגות. זה כן. יש לנו

כוונה למתן ירידות מחירים. אין לנו שום כוונה לשים רצפה למחירים. לכן גם לא תקרה

לתשואות. הכוונה היא פשוט למנוע מצבים חריגים בשוק. המושג "רשת" עלול לינת

קונוטציה קצת מטעה, ולכן אני מסביר את הנקודה הזאת.

יש שתי טכניקות של התערבות בשוק שניתן ליישם אותן: האחת, שחשבו שנפעיל, ולא

הפעלנו. בשבוע שעבר לא היינו בשוק אף פעם. הטכניקה של התערבות בשוק המשני: כאשר

יש היצעים בשוק המשני אנחנו יכולים להיכנס לכל אחת מהסדרות שבהן יש היצע, ולהכניס

ביקושים ולקלוט חלק מסוים, שוב, על פי הכלל שאנחנו לא מונעים ירידת שערים אלא רק

ממתנים ירידות שערים. זאת דרך אחת של רכישת איגרות חוב. הדרך הזאת פירושה לשים את

הדברים בקנה-מידה ירוסית קטן כל יום, לפזר את הקניות על פני תקופה ארוכה. בדרך

כלל זאת פעולה די אנונימית. אנונימית במובן הזה ששיטת המסחר היום באיגרות החוב

איננה פומבית כפי שהיתה עד לפני מספר חודשים, אלא כל העסק הזה ממוחשב ומתנהל

באמצעות מחשבים. כל אחד שרוצה לבקש או להציע מכניס פקודה באמצעות מחשב ויש טכניקה

מסוימת שהמסחר מתאזן. יש אנונימיות גדולה מאוד מי המבקשים ומי המציעים.

א"ח שאקי :

זאת אומרת, לא יידעו שזה בנק ישראל שהתערב?

ד' קליין:

הדברים האלה בסוף יהיו ידועים.

א"ח שאקי;

אבל לא ביום שזה קורה?

ד' קליין :

יש אלטרנטיבה שהחלטנו להעדיף אותה הפעם בלי ל-זנוה את הראשונה, כמובן, אם יהיה

בה צורך, וזאת הצעת הרכש. הצעת הרכש כפי שהודענו עליה אתמול, תתבצע מחר. היא

מיועדת לספוג מהשוק כמות של עד 250 מיליון שקל. אני מדגיש את המילה "עד". זה לא

מכרז רגיל, זה מכרז פתוה. פתוח במובן הזה שאנחנו נקבל את ההצעות של המוכרים

ואנחנו נשקול אותן לגופן, ונחליט על פי ההצעות האלה אם אנחנו קונים את כל מה

שמציעים לנו או רק חלק. בכל מקרה לא נקנה יותר מאשר 250 מיליון שקל.

ד' תיכון:

באיזה כסף תקנה מחר?

ד' קליין:

אני לא מבין את השאלה.

ד' תיכון:

אתה רואה את עצמך חופשי לקנות בכל כמות של כסף תיאורטית?

ד' קליין:

מחר עד 250 .

די תיכון:

מחר עד 250. אבל כעבור יום אתה יכול להחליט לקנות במיליארד? למה אתה יוצא

מחוץ לבורסה? לא הבנתי זאת.

א' ויינשטיין:

אתה מעריך שיהיו היצעים שאתה קונה? המכרז יזום מראש בלי קשר למה שקורה

בשוק? אתתה יוצא למכרז בלי קשר להיצעים בשוק?

ד' קליין:

כן.

היו"ר ג' גל:

קופות הגמל הרי צריכות להכין מראש. הוא לא מחכה ליום האחרון כדי למכור איגרות

ליום שהוא צריך. הוא אוסף לו מלאי.

ד' קליין:

יש גם חשיבות לעיתוי, מבחינה זו שתזרים המזומנים של הקופות הצד התשלומים

מודגש מאוד בראשית החודש. לכן יש חשיבות לעיתוי במועד הזה. כאשר אלה שרוצים לפדות

מקבלים את התמורה שמגיעה להם בראשית החודש. לכן להזרים את הכסף לקופות בראשית

החודש עולה בקנה אחד עם תזרים המזומנים שלהם במובן הזה.

קיבלתי ידיעה שיש ביקוש של 300 מיליון בשוק איגרות החוב. אני לא רוצה להיכנס

להשערות שלי לסיבות לכך.

הושבנו שבעיתוי הזה יש טעם שנעשה משהו פומבי, נודיע ברבים שאנחנו מתכוונים

לקנות עד סכום מסרים. נעשה אותו בעיתוי שמתאים לתזרים המזומנים של קופות הגמל,

ובכך נמצה מהסכום שהקצבנו למטרה הזאת מכסימום אפשרויות מבחינת הנזילות של קופות

הגמל. זה לא אומר שלא נישאר גם בשוק המשני במידה והצורך בכך יעלה. אבל אנחנו

שומרים לעצמנו את החופש להיכנס או לא להיכנס, כאשר המנדט שקיבלנו אתמול גם

מהממשלה ובסיכום עם משרד האוצר הוא למנוע מצבים חריגים, מתוך הנחה שפעולה מן הסוג

הזה תתרום להרגע.

ד' תיכון:

ד' קליין:

עשינו את זה פעמיים השנה, והודענו על כך ברבים - זה תואם עם האוצר - לצורך

המדיניות המוניטרית, להבדיל ממה שאנחנו הולכים לעשות מחר, שזה לא לצורך המדיניות

המוניטרית; לצורך המדיניות המוניטרית חילקנו את העבודה חילקנו את העבודה בין

מכשירים. בעניין הזה המודל שלנו היה הבנק המרכזי של ארצות הברית שרכש הרבה מאוד

נסיון בדברים האלה. אלו שני מכשירים: 1. המכשיר הרגיל של המכרזים המוניטריים. 2.

מה שקראנו פעולה בשוק איגרות החוב, כאשר אנחנו קונים איגרות חוב במסגרת המכשיר

השני , מתוך מטרה להזרים לשוק את מה שאנחנו קוראים הנזילות הפרמננטית הדרושה לו.

הנזילות הפרמננטית הדרושה לשוק זו אווזה נזילות שמאפשרת צמיחה של המשק בקצב שאנחנו

מניחים שהמשק יכול לעמוד בו פלוס יעד האינפלציה.

ד' תיכון:

את זה אתה עושה באמצעות המכרזים.

ד' קליין:

אמרתי שחילקנו את העבודה. נכון, עד ראשית 1995 עשיתי את זה רק באמצעות

המכרזים. היום אנחנו מתחילים לעשות את זה באמצעות שני מכשירים: אחד - שיספק את

הנזילות הפרמננטית למשק; השני - המכרזים המוניטריים שיענו על התנודות היום-יומיות

שיש במצב הנזילות בשוק. נתתי לכם קודם את הדוגמאות של ספיגת מסים, הזרמה בגין

משכורות, איגרות חוב, שוק מטבע החוץ שנעשה עירני. יש תנודות יום-יומיות שעליהן

נענה באמצעות המכרזים.

אני חוזר משום שהזכרתי את המכרזים לרכישת איגרות חוב שעשינו במסגרת המדיניות

המוניטרית - עשינו אותם בקנה מידה קטן מאוד, אבל רכשנו נסיון בטכניקה. הטכניקה

היא אותה טכניקה שנשתמש בה מחר ברכישת איגרות חוב במסגרת הפעולה של הזרמת נזילות

בשוק איגרות החוב, לא במסגרת המדיניות המוניטרית. בטכניקה הזאת אנחנו יודעים שמי

שמציע לנו איגרות חוב לא מציע לנו כמות אחת ומחיר אחד. הוא מציע לנו מגוון. הוא

אומר: יש לי איגרת חוב מסדרה מסוימת, אני מוכן למכור לכם אווזה גם במחיר הזה וגם

במחיר הזה וגם במחיר הזה. יש הרבה מאוד הצעות כאלו. יש לנו אוסף של הצעות לגבי

סדרות שונות של איגרות חוב. כאשר אנחנו פותחים את המכרז עומדות בפנינו כל ההצעות

האלו. אנחנו צריכים להחליט את מי מביניהן לבחור. אנחנו כמובן הולכים מהמחיר הנמוך

ביותר למחיר הגבוה ביותר. מי שמציע לנו את אווזה איגרת במחיר נמוך, אנחנו מעדיפים

אותו קודם, כי זה אופיו של המכרז. אנחנו עולים מהנמוך לגבוה, עד שאנחנו סוגרים

את הכמות שעליה החלטנו.

היו"ר ג' גל:

לכמות של המציע אין משמעות מאותה איגרת?

ד' קליין:

כן. בדרך כלל זה מתפזר.

ד' תיכון:

אבל הוא קובע את הכמות. את נקודת החיתוך הוא קובע בהרולטה שרירותית.

ד' קליין:

לגמרי לא שרירותית. יש לך עקומת היצע, אתה יודע מהי הכמות המירבית שארגה מוכן

לקנות, ואתה הולך עם הכמויות מהמהיר הנמוך - - -

די תיכון;

תנצל מחר את כל ה-250?

ד' קליין:

א' ויינשטיין:

מה המדיניות? יש שתי אפשרויות: או שאתה מחזיק אותו עד לפדיון, או שאתה משפיע

על השוק בכך. אם אינה מהזיק אותו עד הפדיון, אין לך התערבות בשוק. אם תזרוק אותו

חזרה לשוק במרוצת החיים שלו, באמצע החיים, אתה משפיע על השוק. ואז מדיניות כזאת

נותנת איתות לאלה שרוצים להשקיע בשוק איגרות החוב, ואולי להרוויח ממחירי השוק שהם

שונים מהיום האחרון שהוא מחיר פדיון, אתה מאוו 1ת להם אל תעשו את זה, משום שהמחיר

תמיד יהיה כזה שאם המחיר יעלה אתה תזרוק לשוק. לכן אתה הופך את השוק הזה לשוק ללא

סיכון במובן החיובי של המילה - של אפשרות להרוויח, סיכון להפסיד.

ד' תיכון:

אתה הופך אותו לשוק מנוהל.

א' ויינשטיין:

לכן השאלה היא מה המדיניות שלכם.

ד' קל י י ן:

אנחנו קרבענו מדיניות במשך שנים רבות שאנחנו לא עושים שימוש באיגרות חוב

לצורך המדיניות המוניטרית אלא בתיאום עם משרד האוצר, למרות שיש לנו סמכות חוקית

לעשות שימוש כזה. בחוק בנק ישראל יש סעיף מפורש שאומר שהבנק המרכזי יכול לקנות

ולמכור איגרות חוב לצורך המדיניות המוניטרית. החלטנו בעצמנו בגלל החשיבות הגדולה

של שוק איגרות החוב לניהול התקציב ולמיחזור החוב הפנימי, שכל כניסה שלנו לשוק

איגרות החוב תתואם תחילה עם משרד האוצר.

לכן עד שלא תיאמנו את המהלך האחרון שדיברנו עליו רק לפני רגע, לא זה של אספקת

נזילות לשוק אלא של רכישות איגרות חוב כמכשיר של המדיניות המוניטרית, עד שלא

תיאמנו אותו עם משרד האוצר לא התהלנו בו. זאת גם התשובה לשאלה שלךל. יש סיכום עם

משרד האוצר שבשלב זה לא נעשה שימוש באיגרות החוב שנרכוש. אם נחליט שהנסיבות

מחייבות שינוי בגישה הזאת, שוב נרצה לתאם עם משרד האוצר אם וכיצד לעשות שימוש

באיגרות החוב האלה.

היו"ר ג' גל:

מה יכול להיות נסיבות מצדיקות?

ד' קליין:

כרגע אנחנו לא רואים, ואני לא רוצה לדמיין.

ד' תיכון:

יש תקופות שהתשואות ירדו לאפס.

אי ויינשטיין:

יש כאן שאלה בסיסית. אם יש ביקוש עצום לאיגרות חוב, אתה יכול להוציא סדרות

חדשות, למכור משהו חדש. ברגע שארזה מוכר מהמלאי שלך, אתה מנהל את השוק, משפיע על

השוק. לכן מדיניות כזאת צריכה להיקבע באותו רגע שהחלטת לקנות, כי יש לזה משמעות

אדירה. משום שאם ארגה דווקא רוצה להרגיע את השוק ואתה רוצה להחזיר את האמון

באיגרות החוב, ארנה צריך להכריז שזה יישאר לך במלאי, בסטוק, עד שיגיע הפדיון. אחרת

תוציא איגרות חדשות.

ד' קליין:

אני מסביר מה המדיניות שנקבעה. המדיניות שנקבעה היא שאיגרות ההוב האלה שאנחנו

רוכשים לא עושים שימוש בהם אלא אם הנסיבות תחייבנה, ואז נרצה לתאם עם משרד האוצר

אם ואיזה שימוש לעשות במלאי.

א' ויינשטיין:

מבחינת תיאורטית, האם אני לא צודק שאי-ודאות מעין זו יכולה להשפיע על רצונם

של משקים בבית לרכוש איגרות חוב, או יזמים או כל העוסקים בשוק? האם מבחינה

תיאורית אני צודק?

ד' קליין:

מה שאנחנו עושים היום זה אומרים מה המדיניות שלנו לגבי איגרות החוב.

א' ויינשטיין:

אני לא שואל מה אינה עושה, אני שואל מה אתה חושב. האם אני צודק בהערכה או שאני

לא צודק תיאורטית? אתה המומחה.

ד' קליין:

ד' תיכון:

אוזה לא רוצה לענות. אבל אל תגיד בינינו.

ד' קליין :

אני לא רוצה לתת תשובה כזאת. משום שאני לא רוצה להיכנס לנושאים כרגע שהם לא

על סדר היום.

א' ויינשטיין:

אני מבקש לקבוע מדיניות ולהודיע עליה בהקדם האפשרי. כי אני חושב שנוצרת

אי-ודאות כתוצאה מהחלטה שבבוא העת יוחלט מה לעשות במלאי הזה שייווצר. אני חושב

שזו שגיאה לא להתכנס, לדון ולקבל החלטה. כרגע זה אומר לי שאני שוקל אם לרכוש

איגרות חוב שלא כדאי לי. אני אולי בונה שיום אחד אני אזרוק את האיגרות שלי בשעה

שיהיה מחיר גבוה. אם אני אדע שאתה יכול לזרוק גם כן אני לא אעשה את זה.

ד' תיכון:

המצחיק שלפני חודש רצית להטיל מס רווחי הון על הרווחים האלה. תסתכל לאן

הגענו. איזה אבסורד.

ד' קליין:

אתה לא מכיר את עמדתי בנושא מיסוי הבורסה.

ד' תיכון:

אני לא מכיר, אבל אני מדבר על עמדת בנק ישראל הרשמית.

א' ויינשטיין:

מה שאתה אומר, אומר לאנשים להתררוק מהשוק הזה. אין להם שום סיכוי להרוויח, רק

להפסיד, או להכות תשע שנים עד ליום הפדיון.

ד' קליין:

לאחר שאני מעכל קצת את מה שאתה אומר אני רוצה להעיר. אני מניה שעל פי התנהגות

בנק ישראל עד היום אפשר לראות שזה לא מוסד לכוונת רווח. לנו אין איזשהי כוונה

לנצל סיטואציות באיגרות חוב ולקנות בזול ולמכור ביוקר. זה לא מוסד לכוונת רווח.

מתי בנק ישראל נכנס לשוק הזה? הוא נכנס כאשר הנסיבות מחייבות.

צריכים להיות מצבים שיצדיקו את זה. לא יכול להיות שאני אזהה איזו סיטואציה

נוחה לי כגורם עסקי במרכאות בשוק ההון ואני אשפוך איגרות חוב לשוק. זה לא סביר

שאני אנהג בצורה כזאת, כי בין היעדים של בנק ישראל אין יעד כזה. לכן כמו שהיום

אנחנו מטפלים בנושא של הזרמת נזילות לשוק בגלל שנוצרה בעיה, ואנחנו מדגישים שאין

לנו כוונה לשנות את המגמות בשוק, אנחנו רוצים לתת לשוק לבטא את עצמו, היום בירידת

שערים. לכן גם בעתיד אם תתהווה סיטואציה הפוכה אין סיבה שנתערב שוב כדי לשנות את

המגמה ולמנוע עליית שערים, אם מצב השוק יחייב זאת. אפילו יש לי מלאי של איגרות

חוב, זאת לא סיבה להתערב.

לכן הכלל תמיד הוא לשמור על מנגנון השוק, ועד כמה שאפשר לא להתערב.

א' ויינשטיין:

האפשרות הזאת לזרוק את המלאי שלך לשוק היא אפשרות שרומזת .

ג י שגיא:

בהגדרות המדיניות שלכם אין יעד של יציבות?

א' ויינשטיין;

עצם האפשרות הזאת שפתוחה היא אומרת, אל תשקיעו בשוק, כי אתה נותן הלוואה ל-21

שנה בסך הכול בתנאים גרועים.

דייר מי סוקולר;

דוד הזכיר קודם שאנחנו מנסים לחקות את המודל האמריקאי בתחום הזה. כשהם עושים

את הפעולה הזאת, 90% מהפעולה שלהם זה רכישה. הם בדרך כלל לא מוכרים איגרות כאלה

אלא קונים. כשמגיע המלאי לפדיון יש התחשבנות בין הממשלה לבנק המרכזי, לא חזרה

לשוק. אם נלך לפי המודל הזה, גם אנחנו נהיה בכיוון, כי אנחנו בסך הכול רוצים בדרך

הזאת לספק את הנזילות. לכן אין סיבה. יכולות להיות רק סיטואציות מאוד מיוחדות.

א' ויינשטיין:

אילו?

ד' תיכון:

ברגע שאיגרת החוב תתפרע ותהפוך להיות מניה.

א' ויינשטיין;

הוא יכול לזרוק חדשות.

ד' תיכון:

לא, על הסדרות האלה.

דייר מי סוקולר;

אנחנו מנסים לחקות את הבנק הפדרלי האמריקאי כמה שיותר. לכן השאלה הזאת כרגע

לא עומדת על הפרק.

א' ויינשטיין:

אם אתה אומר שהמודל האמריקאי הוא כזה ואין שום סיבה לא לרוץ אחריו, למה לא

להכריז על מדיניות כזאת? למה להשאיר את הערפל?

היו"ר ג' גל:

דוד, תמיד תביא בחשבון שאם אתה משאיר חצאי דברים, חברי כנסת כבר יתרגמו את זה

בחוץ לתקשורת.

ד' תיכון:

למה אתה מתכוון? מה זה יתרגמו את זה לתקשורת? אפשר לחשוב שהתקשורת זה עולם

אחר.

היו"ר ג' גל:

אני מתכוון שאם הדברים של דוד יהיו מעורפלים וישאירו מקום לפרשנויות, יהיו

חברי כנסת שיפרשו את זה כך שתמצא מחר הודעה שיש סכנה באיגרות החוב. מוטב שתעמיד

את הדברים בבהירות מכסימלית.

ד' קליין:

אין לנו כוונה להשתמש באיגרות החוב.

היו"ר ג' גל:

גם אתה הבינות מה שאמרתי. אני לא חושד בזה, אני אומר דבר נורמלי.

א' ויינשטיין:

אנחנו צריכים לשאול את השאלות שי ישאלו על ידי הציבור.

ד' קליין:

אני הושב שמתבקשת הבהרה ויכול להיות שזה יוסיף. אנחנו לא רוכשים את איגרות

החוב האלה במגמה למכור אותן. זה דבר חד-משמעי . אנחנו רוכשים אותן משום שיש צורך

לספק נזילות לשוק ולא כדי לשאחר כך נוכל למכור אותן מחדש. זאת המטרה שלנו. נדמה

לי שזה די פשוט.

גם הסברתי את המדיניות שלנו בקשר עם משרד האוצר. אנחנו לא רואים את עצמנו

במצב שבו אנחנו יכולים לפעול או רוצים לפעול בשוק איגרות החוב ללא תיאום מוקדם עם

האוצר. אני חושב שזה נושא חשוב מדי מכדי שנעשה אותו רק על פי שיקול דעתנו.

הניתוח של עודף הביקוש היום באיגרות החוב הוא שמתוך ה-270 מיליון ביקוש יש 70

מיליון בטווח של עד שנתיים, ו-109 מיליון בטווח של בין שנתיים לחמש שנים. אלה

הביקושים היום לאיגרות חוב. כאשר טווחי הפדיון באיגרות החוב המבוקשות הוא בעיקרו

לטווח הקצר.

אני רוצה להמשיך לגבי השאלות של חבר הכנסת תיכון. זו היתה גם כן אחת השאלות,

כמה פדיונות היו בפברואר ?

ג' שגיא:

אני מדבר על ירידת השער.

ד' קליין:

ירידת השערים בפברואר היתה בסדר גודל של כמה עשיריות האחוז. nr תלוי בטווח

ד' תיכון:

ולא מכר?

ד' קליין;

לא מכר ולא קנה. הוא לא התערב בשוק, בניגוד למה שהיה עד לפני אותם עשרה

ימים, כאשר בנק ישראל רכש מטבע חוץ, כידוע, בכמויות גדולות מאוד. כך שבעשרת הימים

האחרונים תנועות מטבע החוץ - - -

די תיכון;

כמה קנה מאז 1 בינואר?

ד' קליין:

מאז ינואר בנק ישראל קנה סדר גודל של מיליארד וחצי דולר.

לגבי השאלה שרצית לקבל עליה תשובה, על השפעת המהלכים האלה על הריבית לטווח

קצר. עשיתי הבחנה בין הריבית על מכרזי בנק ישראל לבין הריבית על המקיים או תשואת

המק"מ. אמרתי שריבית המפתח במשק הישראלי, הריבית על מכרזי בנק ישראל, אינה משתנה

והיא גם לא תשתנה, אלא אם כן המדיניות - ועליה אנו מכריזים - תשתנה. כבר נאמר

אתמול על ידי הנגיד, כך סוכם בדיון שהיה בממשלת, שאנחנו הודענו רק בשבוע שעבר על

התכנית המוניטרית לחודש מרס עם ההפחינה של 0.7% בריבית, ואנחנו איננו רואים כרגע

סיבה לעשות שינוי במדיניות הזאת עד אשר נדון במדיניות הריבית לחודש אפריל.

שערי הריבית על מכרזי בנק ישראל אינם צפויים להשתנות בהשוואה להחלטה שהתקבלה

בשבוע שעבר. יש ריבית אחרת לטווח קצר שזאת ריבית המק"מ. מה שיקרה לתשואת המק"מ

בשוק אינני יכול לנבא בוודאות, משום שזה באמת תלוי במה שקורה בשוק. אנחנו בשוק

הזה ממעטים מאוד להתערב פרט לכך שאנחנו מק"מ בשוק הראשוני. אבל בשוק המשנה כמעט

שאנחנו לא מתערבים. לכן קשה לי לומר עד כמה תשתנה תשואת המק"מ במהלך החודש הקרוב.

אנחנו יודעים על פי הנסיון שהפערים בין תשואת המק"מ לריביות בנק ישראל הם לא

פערים פראיים. יש תמיד מכניזם של שוק שגורם לקירוב תשואת המק"מ לריביות בנק

ישראל, ואנחנו מניחים שבגמישות שהשוק לוקח לעצמו ההתנהגות הזאת תבוא לידי ביטוי

גם בחודש הקרוב.

אני מדגיש שכמות הכסף במשק לא תשתנה, כי אנחנו מזרימים באמצעות קניית איגרות

שאלתי אותך שאלה, ועם כל הנסיון שלך להשיב לי, יכול להיות שאני לא שר בממשלה

וההסבר לשרים הספיק. אני שואל אותך: אתה בא כאן לבקש העלאה של התקרה מ-10 מיליארד

ל-15 מיליארד במק"מ. אני שואל אותך, וזו שאלת המפתח - איך אתה חושב יתנהגו

הריביות בשוק המק"מ כתוצאה מהבקשה שלך? זה המפתח לכל המצב בשוק ההוון בטווח הקצר.

אני לא אתן לך להתחמק מן חשאלה.

ד' קליין;

אני לא רוצה להתחמק.

ריבית המפתח לטווח קצר במשק הישראלי היא הריבית על מכרזי בנק ישראל. באיזה

מובן היא ריבית המפתח? במובן הזה שכל שאר הריביות לטווח קצר, הריביות על הפקדונות

בבנקים, הריביות על הלוואות לטווח קצר שהבנקים נותנים, הריביות על המק"מ -

כל המכשירים הקצרים מתנהגים על פי ריבית המפתח הזאת, ריבית על מכרזי בנק ישראל.

כשאני אומר על פי, פירוש הדבר שיש פיזור של כל שערי הריבית לטווח קצר סביב

הריביות על מכרזי בנק ישראל. חלק מהריביות הן נמוכות מהריבית על מכרזי בנק ישראל.

הריבית על פקדונות שהבנקים משלמים נמוכה יותר מאשר הריביות על מכרזי בנק ישראל.

חלק מהריביות הן גבוהות מאשר הריבית על מכרזי בנק ישראל. למשל הריבית ללווים.

הריביות על המק"מי אינן מתנהגות בצורה שיטתית מעל או מתחת. הן לפעמים קצת יותר

גבוהות מריביות בנק ישראל ולפעמים קצת יותר נמוכות. זה תלוי במצב השוק. אבל אין

מצב שבו שוק המק"מ נתלש ממה שקורה במכרזי בנק ישראל ומתנהג באופן עצמאי.

ד' תיכון:

אתה אומר את הדברים פעם שלישית, אבל אני לא מקבל תשובה. מפני שזה המפתח לכל

הבקשה שלך והמפתח למה שיקרה בשוק ההון. אני גם רוצה למנוע ארביטראז' בין שני

המכשירים שאתה מדבר עליהם.

לאחר שתגמור להשיב - אני לא יכול לקבל יותר ממה שאתה רוצה לענות - נחזור

לטכניקה ונראה מה המהות, איך אתה עושה את זה בדיוק כי לא ברור לי מה אתה רוצה.

אגב, אני לא זוכר, סמדר, המק"מ זה ריוולווינג? זאת אומרת, בעצם כל שנה הוזר לאפס

ומתחיל מאפס?

ס'אלחנני;

כל דבר שי וצא לפדיון.

היו"ר ג' גל:

אורך החי ים שלו שנה.

ד' תיכון:

תיאורטית התקופה המכסימלית היא שנה. בעצם תיאורטית אנחנו יורדים לאפס

ומתחילים כל פעם את המניין מחדש.

ד' קליין:

כיוון שיש 32 סדרות זה יותר מסובך.

ד' תיכון:

אני מדבר תיאורטית. אם כך, אני בכלל לא מבין. קודם תשיב, ואחר כך ניכנס

לטכניקה של המק"מ.

ס' אלחנני:

נגה שהוא מציחע עכשיו זה שהוא מגדיל את הסטוק.

ד' תיכון;

למה הוא עולה מ-10 ל-15?

ס' אלחנני:

כדי לפעול בשוק המוניטרי.

ד' קליין:

אני רוצה לענות להערה של סמדר שהתייחסה לגבי אוגוסט 94'. הלא צודקת. אנחנו

באוגוסט 94' הודענו על חבילה של צעדי ליברליזציה. הנגיד הופיע בפני ועדת הכספים

ודלווח על החבילה הזאת.

במסגרת החבילה הזאת אנחנו הסברנו שאנחנו עושים ליברליזציה אבל מצד שני אנחנו

צריכים מכשירי מדיניות נוספים. במסגרת אותם מכשירי מדיניות כללנו שנייים: גם את

המכשיר שהתחלנו להפעיל בראשית השנה, והסברתי אותו קודם בתשובה לשאלה של חבר הכנסת

תיכון, וגם את הנושא של המק"מ. זה היה מסוכם עם משרד האוצר במסגרת חבילת צעדל

הליברליזציה באוגוסט 94', יזה מגיע לביצוע רק עכשיו. אבל זה נכון שזה היה מוגדר

אז במסגרת התכנית.

היו"ר ג' גל:

מה לוח הזמנים?

ד' תיכון:

סמדר אומרת שצפית את המשבר...

היו"ר ג' גל;

מה לוח הזמנים ? מתי האישור הזה צריך להינתן כדי שתוכלו לעבוד, או האם יש לכם

איזשהו מרחב גם אם זה לא יאושר היום אלא בעוד כמה זמן?

ד' קליין;

יצאנו מההנחה שאי-אפשר יהיה לעשות פעולה בקנה מידה גדול ברכישת איגרות חוב

ממשלתיות אם לא תהיה לנו המסגרת. לכן אני לא אומר שזה עניין של 24 שעות, אבל אין

ספק שלא נוכל להמשיך.

היו"ר ג' גל:

לשבוע הזה יש לך מלאי מספיק?

ד' קליין:

אין לי מלאי בכלל.

מ' איתן:

מה קורה מבחינה טכנית? תסביר לנו. בהנחה שוועדת הכספים מאשרת לממשלה להגדיל

את הסכום ל-15 מיליארד, מה קורה טכנית?

ד' קליין:

מה שקורה תחילה זה שיש מסגרת אחרת. בפועל לא קורה כלום.

מי איתן:

יכול להיות שגם לא יקרה כלום? זאת אומרת, זו מסגרת שיכול להיות שלא ייעשה בה

שימוש?

ד' קליין;

הופך להיות השליט היחיד על כל המסחר במק"מ רק באמצעות המלאי שאתה שומר לעצמך

ותוכל להשתמש בו או לא להשתמש בו. בעצם ארגה הופך היום את המק"מ לנייר ערך קצר

מועד מנוהל על ידך עד הדקה האחרונה. דעתי איננה נוחה מן העניין הזה. זה לא מה

שרצינו כשאישרנו את המק"מ. חשבנו שהוא משפיע על הריביות בטווח הקצר. אנחנו גם

רואים הרבה ארביטראז' בין המכרזים שלך לבין המק"מ, ופשוט ארנה תנהל את הכול היום.

בעצם כתוצאה מאירוע כלשהו אתה מאיים בהלאמת כל שוק המלוות.

סי שלום;

אני חושב שמה שקוה מבחינת כוונות בנק ישראל להתערב בשוק הוא דבר שאנחנו

צריכים לעצור אותו מיד. עצם הכוונה שלחם להתחיל לווסת היא לפי דעתי פעולה גרועה

מאוד, היא פעולה שאין לה מקום. ויסות אותה מתחיל בשלב מסוים ואתה לא יודע מתי הוא

נגמר. אתה יכול להתחיל אותו בהיצעים חריגים של 200 מיליון, בפעם הבאה זה יהיה רק

150 מיליון ובפעם הבאה זה יהיה 50 מיליון. כשאתה נותן הבטחת תשואה לקופות כאלה

ואחרות אתה לא תורם לרפורמה בשוק ההון. אתה מחזיר את המעורבות הממשלתית, מחזיר את

המעורבות שכולנו רוצים לברוח ממנה.

אני לא רואה שום הבדל בין ויסות מניות הבנקים לבין מה שארנם עכשיו רוצים

לעשות. שום הבדל. בעצם, הבדל אחד יותר גרוע: שאז עשו את זה הבנקים מהמקורות

העצמיים שלהם. היום אתם עושים את זה ממקורות שלכם שפירושם הזרמה והדפסת כזף. אני

לא רואה איך אתם יכולים לספוג את העניין הזה.

אם היתה ממשלה שמצד שני היתה עושה קיצוץ בהוצאותיה, היינו במצב מעולה. היינו

מגיעים למצב שאפשר להוריד ריבית, היינו מייצבים את כל שוק ההון, אנשים לא היו

בורחים מקופות הגמל. אבל אנחנו יודעים שזו ממשלה סוציאליסטית שרק מעלה כל הזמן את

הוצאות הממשלה והיא תגדיל כי זו התורה שלה. יש לה גופים סקטוריאליים, יש לה כל

מיני צרכים כאלה ואחרים, ומבחינתה גידול הוצאות הממשלה הוא דבר קונסיסטנטי לאורך

כל הדרך, תקציבים נוספים. אין מזה מוצא.

לכן אם היה איזשהו מוצא כשה שאני יודע שהולכים לעשות קיצוץ בתקציב, לא צריך

שום דבר. היית מוריד את הריבית ובזה היתה נמנעת כל הבעיה. לא היה גידול

באינפלציה, היית מייצב את שוק ההון כי לא היה מעבר אלטרנטיבי לתכניות חיסכון

אחרות, היה מצב שמחירי האג"ח היו עולים באופן אוטומטי עם ירידת הריבית, והכול היה

בסדר. מאחר וזה לא כך נשאלת השאלה מה לעשות.

דוד, מנית בפעם הקודמת כאן את כל האפשרויות. האפשרות הרביעית שאתה מחליט

עליה, הוויסות, מבחינתי היא הצעה לא טובה. אני לא יודע מה דעתך הפרטית בעניין

הזה. אני יודע את הדעה שלך בעניין הריבית. אתה בדרך כלל מתנגד להורדת הריבית. אני

עצמי הייתי תומך נלהב בעמדה של בנק ישראל לאי-הורדת הריבית, למרות שהדבר הביא

ללחצים רבים, לא רק של אינטרסנטים ותעשיינים ואחרים. הייתי מקבל גם פניות של

אנשים שלקחו משכנתאות ואמרו לי, איך ארגה תומך בהעלאות הריבית, זה מעלה לנו את

המשכנתה, ואתה נבחרת בפריימריס וכו'. אבל חשבתי שזו הדרך היחידה להילחם באינפלציה

כשיש שר אוצר שלא מקצץ בהוצאות הממשלה, רק מגדיל אותן.

אבל עכשיו השאלה שלנו היא כזאת: מה חשוב לנו כרגע? - ייצוב שוק ההון, הפסקת

הפניקה הזאת, הפסקת הבהלה, או שמירה על איזשהו תוואי של ריבית שקיים כיום שאנחנו

יודעים שהוא באמת מיועד למלחמה באינפלציה, ואנחנו לא רואים שום ירידה באינפלציה.

כל מה שכתוב עכשיו על מיתון זה שטויות. אני לא יודע למה אתם לא יוצאים נגד זה.

פרנקל אתמול אמר שיש התחלה של ירידה באינפלציה. אני לא יודע איפה הוא רואה את זה

בכלל. אין בזה שום אמת, ואתה יודע שאין בזה שום אמת.

אבל למרות האמור לעיל יש בעיה קשה. יש בעיה שאם לא תעלו עליה עכשיו אנחנו

נגיע לקטסטרופה. אני אומר את זה בצורה מאוד קשה. בין המצב של מלחמה באינפלציה

לבין המצב של ייצוב שוק ההון עכשיו אין פתרון שהוא חד-משמעי, אין פתרון נקי.

מבחינתי הפתרון של ירידה בריבית כרגע הוא דבר שמחוייב להציל את מה שצריך להציל.

מ' איתן:

גם במחיר קפיצת מדרגה באינפלציה?

סי שלום:

זה לא יביא לקפיצת מדרגה בטווח הקצר.

ד' תיכון:

ייצוב שוק ההון קודם היום לאינפלציה.

סי שלום:

מחר נדע כמה פדו בחודש פברואר. כידוע לכם, נותנים עד 13 בפברואר, ואנחנו

יודעים את התוצאות בסוף החודש. מחר זה סוף החודש, מחר יכול להיות שנהיה צפויים

למצב של פדיונות מאוד גדולים. אם הפדיונות יהיו גדולים, הבהלה ב-13 במרס תלך

ותגדל. יש אפקט העדר. אנשים אומרים שבסופו של דבר אפקט העדר הוכיח את עצמו. מי

שיצא ראשון בפברואר 1994 מהבורסה עשה בחכמה. ספג את המכה הראשונה, יצא אז, לא

קיבל את המפולת של יוני 1994. לא קיבל את המפולת של המס על הבורסה וכל נגה שקורה

עכשיו.

לכן אני מאוד מאוד חושש, ואני מדבר אתך כי אני יודע שאתה בדרך כלל מאלה

שמתנגדים להורדת הריבית, במשך שנתיים תמכתי בכם לאורך כל הדרך. עכשיו אתם מוכרחים

לעשות פעולה שתציל את שוק ההון. זה נראה אולי מצב שאתם שולטים בעניין. יכול להיות

שאתם עכשיו שולטים והמחירים של איגרות החוב לא יורדים, ואתמול ושלשום היו אפילו

ביקושים. מחר יכול להיות מצב של פדיונות מאוד מאוד גבוהים וזה יהווה איתות ועידוד

לכולם לתת עד 13 במרס הוראות, ואז אני לא יודע מה יהיה.

מי שטרית:

אגב, במסגרת הזאת בנקאים למשכנתאות העלו את הריבית.

די תיכון;

הם מעלים בעקבות העלאת הריבית לפני חודש-חודשיים.

גי שגיא;

אני לא מבין את הנאום של סילבן שלום בנושא הוויסות, שמתחיל בהתנגדות לוויסות

ונגמר בזה שהוא מציע צעדים לוויסות השוק באמצעות הורדת הריבית.

אני מבין שיש כלים שמותרים לפי דעתך ויש כלים שאסור להשתמש בהם, יש כלים

שרצוי להשתש בהם ויש כלים אחרים. בסופו של דבר לא ייתכן שוק הון בלי שליטה

מרכזית. שליטה מסוימת חייבת להיות, והתביעה שלך היום להוריד את הריבית היא תביעה

מוצדקת. העליתי את הדבר הזה ביום רביעי בדיון שהיה. אני חושב שהדברהזה דרוש לא רק

לאיתות, גם בגלל הנסיבות שיש היום רמות שונות של אפיקי השקעה, שהתוצאה הבלתי

נמנעת שלהם היא בריחה מקופות הגמל. לכן דרושה הורדה של הריבית.

אין ספק שהנושא של הורדת האינפלציה הוא יעד חיוני. אבל אי אפשר להתעלם מכל מה

שמתרחש בשוק. ייתכן מאוד שציינו לעצמנו יעד מרחיק לכת בנסיבות של שוק ההון.

ייתכן מאוד שאנחנו מבקשים להשיג תוצאות בתחום של ההתמודדות עם האינפלציה בקצב

גדול מדי, אבל העובדה היא שהיום כל אחד שמחזיק כסף נזיל בקופות, כאשר הבנקים

מציעים 4% על חיסכון, עד 4.5% - שמעתי כבר שהבנק הבינלאומי הציע 4.5% -פ המסקנה

האישית של כל אחד היא להמיר אפיק חיסכון אחד בשני.

ג י שגיא;

למה?

גי שגיא;

משום שתשואה בטוחה של 4% עדיפה על שוק שמתנהל בחוסר יציבות.

ד' תיכון:

בשנתיים ימים ולממש הפסד.

ג' שגיא:

עובדה שאנשים כך מתנהגים. אני לא אומר שזה הפתרון הטוב ביותר עבור כל אחד.

אבל על פני הדברים נראה שיש שוק בטוח של חיסכון שמבטיח תשואה גבוהה מאוד בהשוואה

לסיכונים.

ד' תיכון:

אם זה היה כך, לא היתה בעיה בשוק האג"ח. סך הכול זה אותו אג"ח. קופת הגמל

היתה מעבירה את האג"ח לתכנית החיסכון.

ג י שגיא;

כל עוד אין מדיניות של שיערוך התשואה של איגרות החוב, האג"ח מתנהל על פי

השוק, בעיני אנשים הפתרון של חיסכון בטוח שנושא תשואה של 4% עדיף בעיני חלק

מהאנשים.

התוצאות בפברואר, כפי שנראה אותן, מושפעות מהתהליכים שהיו. הן לא מושפעות ממה

שמתרחש היום, מחר ואתמול. את התוצאות של המדיניות היום אנחנו נראה בחודש פברואר.

אין שום ספק שירידה של למעלה מ-2% בקופות הגמל בפברואר שוב תיצור עצבנות אחרי

שהנתונים יתפרסמו. לפן דרושים צעדים, והצעד הנכון לעשות בענייו הזה - אני מסכים -

הוא הודעה על מדיניות ריבית שהיא מדיניות של ירידה בשיעורי הריבית. אני חושב שמה

שהשתמע מדברי הנגיד אתמול היה צעד בהחלט במקום.

ד' תיכון:

אני מציע לך לא להפוך את הישיבה הזאת לישיבה פוליטית.

ג י שגיא:

אין פה ויכוח פוליטי. כולנו מעריכים שהיציבות בשוק קופות הגמל, באג"חים,

בחיסכון לטווח הארוך, היא המדיניות הנכונה. לי אין ספק שהיום צריך בנק ישראל

להבהיר שנושא החיסכון לטווח הארוך הוא הנושא מבחינת מדיניות הבנק בעל העדיפות

הראשונה. מדיניות הריבית תיגזר בראש וראשונה מהשפעה של הריבית על השוק הזה.

אני חושב שהדבר הזה צריך להיות בחור. אני גם מברך על מה שהשתמע כנסיון לתאם

מדיניות בתחום הזה עם האוצר. הדבר הזה הכרחי בתנאים הנוכחיים. אני מקווה שהתיאום

הזה יימשך לפחות עד שהמשבר בשוק הזה ייעלם.

ד' תיכון:

אני רוצה להעיר הערה אחרונה. למה אני מודאג? אם המכשיר הזה מצליח, ואני חושב

שהוא מצליח כי הוא בטווח הקצר יגרום להעלאת שערי הריבית במשק, ארנה יצרת עיר מקלט

לכסף שהושקע בטווח הארוך, כתוצאה מאירועים נפדה, והוא עושה חניה במכשיר הכי קצר

שיש לך. זאת אומרת, זה פקדון ON CALL לא במשך שלושה שבועות אלא מהיום להיום, ואינה

תצליח כי אתה מעלה כאן את הריבית. הכסף הזה יהלך עליך אימים בתקופה האחרונה. זה

כסף חם, ספקולטיבי .

לי בן-שושן:

אני רוצה להתייחס לדבריו של חבר הכנסת סילבן שלום. מה שחשוב עכשיו זה להרגיע

את שוק ההון. אתה מדבר על פדיונות בקופות גמל שעוד מספר ימים יראו את הפדיונות

האלה.

בנק ישראל בבקשה שלו פה בעצם ימתן את כל הירידה. הוא לא יבלום ירידה של

איגרות החוב, אבל במידה מסוימת ובמקרים חריגים הוא ישרנתף בשוק. לצורך העניין הוא

רוצה לצבור כספים מהציבור. אתה אמרת שהדבר ההפוך יגרום להדפסת כסף. מה שהוא עושה

פה זה בדיוק הפוך: הוא רוצה לקבל כספים מהציבור כדי לא להדפיס כסף.

ס' שלום:

אמרתי שפעולת הוויסות היא פעולת הדפסה.

ד' תיכון:

אני מציע שהאוצר יישאר בתחום שלו ובנק ישראל יישאר בתחום שלו.

ד' קלייין:

אני רוצה להבהיר. חבר הכנסת איתן יצא אבל הוא שאל שאלה שעניינה גם אחרים:

מהם השימושים במק"מ.

ברור שעד שלא הגענו לעת הזאת המק"מ שימש ככלי של מדיניות מוניטרית. כפי

שהסברתי, ביקשנו את הגדלת תקרת המק"מ לאו דווקא בהקשר של האירועים הנוכהיים.

ביקשנו אורנה כבר בעבר וסיכמנו על כך באוגוסט, משום שהמשק הישראלי נעשה משק הרבה

יווזר פתוח לתנועות הון בעקבות הליברליזציה, ואנחנו צריכים מכשירים שיאפשר לנו

להתמודד עם תנועות ההון האלה - גם כאשר ההון יוצא וגם כאשר הוא נכנס, ושני הדברים

קורים. לכן אנחנו צריכים מסגרת מוגדלת למק"מ בקונטקסט הזה.

לכך נוסף בעת הזאת גם העניין המיוחד הזה של הצורך לספוג במקביל להזרמה

שכרוכה באיגרות החוב. לכן השימושים במק"מ הם יותר שימושים עם הטווח המוניטרי

הרגיל שלהם, ועכשיו רק בשוליים התוספה להם גם המשימה הזאת של הגדלת הנזילות בשוק

איגרות החוב. צריך לזכור שהמכסה של המק"מ מיועדת בעיקרה לניהול המדיניות

המוניטרית בתנאים של משק פתוח, וזה המשק שיצרנו בעקבות הדה-רגולציה

והליברליזציה.

לשאלתו של חבר הכנסת תיכון: אנחנו אמנם המנפיק היחיד של המק"מ, אבל זה לא

הופך אותנו בכלל למונופול בשוק. אפשר לראות את התנהגות השוק. שוק המק"מ התפתח

מאוד בשנים האחרונות. הוא קיים הרי כבר מכוח חוק המק"מ 11 שנה. אנחנו כמעט שלא

מתערבים בו. השוק הזה מתנהל בכוחות עצמו פרט לכך שאנחנו מוכרים לפעמים בשוק

הראשוני כדי למחזר את הפדיונות בעיקר, כי את המכסה כבר ניצלנו. אנחנו לא מתערבים

בשוק המשני. לכן אם יש בשוק המשני ימים של מכירות, יש ימים של קניות, והשוק

מתנהל באופן חופשי לחלוטין, וכפי שאמרתי, תשואת המק"מ מושפעת במידה רבה מאוד

ממהלך מדיניות הריבית של בנק ישראל כפי שהוא מוזבטא במכרזים המוניטריים. איננו

מתערבים בשוק. אני מוכן לומר את זה באופן חד-משמע י.

ד' תיכון:

אבל מהיטום אתה יכול להתערב. אתה הרי שומר לעצמך עכשיו מחסנית מכל סדרה.

ד' קליין:

מחסנית מכל סדרה שמרתי גם בעבר כאשר המטרה הימה להבטיח מסחר תקין. אני לא

עושה את זה משום שאני עומד בהיכון וכל פעם שיש משהו אני נכנס ויוצא. אנחנו שומרים

על מריק ניכר מהשוק ואנחנו לא מתערבים בשוק אלא כאשר הדבר דרוש להבטחת המסחר

התקין במק"מ. מי שיתעניין בפרטים של השוק, יוכל לראות את זה יום יום. אנחנו לא

בשוק.

לגבי השימוש במונחים של ויסות בקונטקסט של הפעולה הנוכחית שלנו והזרמת נזילות

לשוק איגרות ההוב: יש כאן, כמובן, עניין של מידה. חשוב מאוד לראות את זה. עוד

לפני שנכנסת, חבר הכנסת שלום, הסברת את הקשיים שיש לי עם המושג של רשת ביטחון

שהוצמד לנושא הזה. גם רשת ביטחון זה לא רצפת בטון אלא היא רשת, אבל אפילו את

הקונוטוציה הזאת אני הושב שלא כדאי היה להעלות בהקשר הזה, כי לא זאת הכוונה שלנו.

אפשר יהיה לראות את זה על פי ההתנהגות. אין לנו שום כוונה לשנות את המטרות

הבסיסיות בשוק איגרות החוב. כל מה שאנחנו מעוניינים לעשות, וזה בתיאום עם משרד

האוצר, זה למנוע היווצרות של מצבים חריגים בשוק. בשום פנים ואופן לא למנוע ירידת

שערים כאשר יש היצעים בשוק, וכמובן, להיפך, השאלה הזאת לא קיימת היום. הכוונה

היא למתן אירועים חריגים בשוק.

גם הסברתי שבשבוע האחרון, עם כל הביקושים ועם כל ההיצעים, אנחנו לא היינו

בשוק אף פעם. אמרתי את זה במפורש.

ס' שלום:

למה על ידי מכשיר ההתערבות ולא על ידי מכשיר הריבית?

ד' קליין:

גם - - -

ד' תיכון:

רק על ידי. אמרת שאתה שומר לעצמך את הזכות. בפועל התערבת. לא היית צריך

לקנות. מספיק שאמרת.

ד' קליין:

אנחנו הדגשנו שההתערבות שלנו, והדבר הזה הוכח בימים האחרונים כאשר לא

התערבנו, שההתערבות שלנו איננה מונעת את כוחות השוק מלתפקד. כשיש ימים של

ביקושים, השערים עולים. כשיש יש היצעים, השערים יורדים, בלי ההתערבות שלנו. כך

יהיה גם בעתיד. בשום פנים ואופן לא נפריע לשוק לתפקד.

ג י שגיא;

למעט אירועים חריגים, כפי שהגדרת.

ד' קליין:

אמרתי. זה נעשה רק כדי לטפל באירועים חריגים. היצע בשוק איגרות החוב זה לא

אירוע חריג, זה אירוע יום יומי.

ג י שגיא:

אבל זו הגדרה של מדיניות שמשפיעה על השוק.

סי שלום:

לא קיבלתי תשובה על הריבית.

ד' קליין:

אני מוכן להתייחס גם לנושא הריבית. הזכרתי את זה בין האלטרנטיבות השונות כאשר

דנו בנושא ביום רביעי שעבר במסגרת הוועדה הזאת. ברור לחלוטין שאם הריבית תרד,

הבעיה בשוק ההון ובשוק מטבע החוץ תקבל ממדים אחרים לגמרי. אין ספק. אי-אפשר

להכחיש את זה בכלל. כדי להוריד את הריבית צריך להדפיס כסף. אין דרך אחרת להוריד

ריבית. זאת אומרת, שאנחנו מגדילים את ההזרמה למשק, ואנחנו יודעים מתוך הנסיון

שלנו שאנחנו נקבל בחזרה את התגובה להזרמה הזאת במונחים של שינוי במגמת

האינפלציה. כאן יש לנו טריידאוף שאנחנו צריכים לשקול אותו.

אנחנו רגישים למה שקורה בשווקים הפיננסיים, גם בשוק המטייח וגם בשוק איגרות

החוב, אבל אנחנו רגישים גם להשגת יעד האינפלציה כפי שקבע לנו הממשלה, והמטרה היא

למצוא את שביל הזהב. זאת בעצם המטרה שלנו. אנחנו לא רוצים להתעלם ממה שקורה

בשווקים, אבל אנחנו לא יכולים להתעלם מיעד האינפלציה שקבעה לנו הממשלה ואומץ על

ידי בנק ישראל. המטרה בדברים האלה היא למצוא את שביל הזהב.

ג י שגיא:

האם בנסיבות האלו היית ממליץ למתן את יעד האינפלציה?

ד' תיכון:

דוד, אני לא רוצה להטריד אותך בענייו הטכניקה, אבל אני מבקש באחת ההזדמנויות

שתהיה כאן שתסביר לי בדיוק איך זה עובד.

ד' קליין:

יכול להיות שגם יהיה לנו נסיון מהמכרזים האלה ואפשר יהיה לפרט.

ד' תיכון:

אני רוצה למסור הודעה לפני שאתה מצביע. אנהנו ערים לקושי שקיים בשוק. אנהנו

לא בטוחים שאלה הפתרונות. אבל כדי לא להמשיך באי-היציבות לפחות אני אצביע בעד.

אבל שתדע לך שאנחנו לא רואים את הפתרונות שאתם מציעים כפתרונות לטווח הבינוני.

היו"ר ג' גל;

רבותיי, מי בעד לאשר את הצו?

הצבעה

הוחלט: לאשר הצו

א' ויינשטיין:

אני נמנע.

תקנות מס הכנסה (פטור ממס על סכום נוסף על פקדון צמוד מדד). התשנ"ה-1995

היו"ר ג' גל:

אנו עוברים לסעיף הבא: תקנות מס הכנסה (פטור ממס על סכום נוסף על פקדון צמוד

מדד).

ד' קליין:

במסגרת הדה-רגולציה של שוק הכספים מנסים לבטל כל מיני עיוותים ואפליות ששררו

בשוק הזה במשך שנים רבות. בקונטקסט הזה אני מציע לראות גם את ההצעה שמו נהת

בפניכם.

אנחנו מתייחסים כאן לפקדונות צמודי מדד, להבדיל מתכניות חיסכון. אני רוצה

שיהיה ברור מה הקונטקסט שעליו אנחנו מדברים. לגבי תכניות חיסכון יש מערכת נפרדת

שמטפלת בהם. ההצעה הזאת מתייחסת רק לפקדונות צמודי מדד במערכת הבנקאות, מה שאנחנו

קוראים בעגה שלנו פקצ"מים. זה המושא של הדיון.

כמסגרת הדה-רגולציה של השנים האחרונות, מה שעשינו כבר לגבי הפקדונות האלה,

עשינו שני דברים: תחילה היינו במצב שבו אפשר היה להפקיד פקדונות כאלה רק לתקופות

מינימליות מסוימות. התחלנו בשנתיים וחצי לפחות. מי שהפקיד פקדון כזה צריך היה

להקפיא את כספו לשנתיים וחצי. הורדנו את תקופת המינימום הזאת בהדרגה משנתיים וחצי

לשנה, ומשנה לחצי שנה, ומחצי שנה לשלושה חודשים, והיום יש עדיין תקופת מינימום של

חודש אחד, ולנגיד יש סמכות לבטל אותה, והוא יעשה את זה כאשר ההזדמנות תהיה.

הכוונה היא להתיר לחוסך, למפקיד ולבנק להחליט על אורך תקופת החיסכון על פי

הצרכים שלהם בלי שהרשות, דהיינו - בנק ישראל, תקבע להם תקופה מינימלית לפקדון. זה

דבר אחד שעשינו לגבי הפקצ"מים.

אי גולדשמידט:

היום אפשר להשקיע לשלושה חודשים צמוד?

ד' תיכון:

הוא מציע חודש.

א' גולדשמידט:

לפני הצו?

ד' קליין:

חודש קיים. הצו לא מתייחס לתקופת המינימום, הוא מתייחס למסוי. תיכף אגיע לזה.

זה דבר אחד.

דבר שני שעשינו: איחדנו את שיעורי הנזילות על כל פקדונות הציבור. היום אין

הבדל בין שיעור הנזילות שמוטל על פקצ"ם ושיעור הנזילות המוטל על פקדונות אחרים

לאותה תקופה. אם אחה מפקיד לחודש יש על פקצ"ם אותו שיעור נזילות כמו לחודש על

פקדון לא צמוד, כמו לחודש על פקדון נקוב במטבע חוץ. אין הבדל. כדי שהמעבר מאפיק

חיסכון אחד לשני לא ייצור תנודות גדולות מאוד בשיעורי הנזילות, ולכן תנודות

גדולות מאוד בשערי הריבית. זה גם כן דבר שעשינו.

הדבר האחרון שנשאר לעשות בשביל להכניס הומוגניות לשוק הזה זה לטפל בנושא

המסוי. היום, ואנחנו מדברים רק על יחידים - אני צריך להדגיש, הכלל הזה מתייחס

ליחידים, כתוב פה אמנם גם קרנות נאמנות, אבל קרנות נאמנות אינן יכולות להפקיד

פקדונות לזמן קצוב, לכן השינוי מתייחס בעיקר ליחידים - - -

די תיכון:

למה קרנות נאמנות אינן יכולות?

צריך אולי בחוק קרנות נאמנות לשנות.

המצב החוקי הוא שקרן איננה יכולה להשקיע.

היו"ר ג' גל:

זה לא שייך לעניין שלפנינו.

ד' קליין:

עכשיו יחידים ומסוי: היום כלל המס על יחידים הוא שאין פטור ממס. זאת אומרת,

יחיד שנכנס לפקדון צמוד למדד חייב במס גם על הפרשי ההצמדה שהוא מקבל, זה נחשב לו

הכנסה שחייבת במס, וכמובן, גם על הריבית. לכן אין יחידים בפקדונות האלה. יחידים

יכולים להפקיד פקדונות לא צמודים, יכולים להפקיד פקדונות צמודים לשער החליפין,

אפילו הפקדונות נקובים במטבע חוץ, אבל אין יחידים בפקדונות הצמודים למדד בגלל זה

שיש אפליית מס לרעתם. מי ישנו?

היו"ר ג' גל:

אם הקרנות לא והיחידים לא, מי כן?

ד' קליין:

פטורי המס לסוגיהם, למשל מלכ"רים, למשל קופות גמל. הם לקוח גדול מאוד

בפקדונות צמודי המדד האלה, כי הם פטורים ממס, והסקטור העסקי.

היו"ר ג' גל:

אתה רוצה לצרף את היחידים?

ד' קליין:

אני רוצה לאפשר ליחידים להצטרף אם השיקול הכלכלי שלהם יצדיק את זה.

ג' אגרון:

אין פה מצב של שיכחה. זה שלא ניתן פטור על פקדונות צמודי מדד נבע ממדיניות

קודמת. בזמנו בחרו שלא לעודד את הפקדונות הצמודים ולכן היינה הקלה רק על תכניות

שלא היו צמודות למדד אלא נשאו ריבית נומינלית בלבד. מדובר פה על איזשהו שינוי

מדיניות, ולמעשה כללי המס מתלבשים על שינוי המדיניות.

הדבר היחיד שיש בתקנה שצריך אולי להבליט זה העובדה שתפקדונות צריכים אכן

להיות לתקופה העולה על 31 יום, והעובדה שאנחנו מביאים בחשבון את מדד ההפקדה

ובשחרור את המדד שקדם למדד הידוע ביום השחרור. זאת אומרת, לכאורה הולכים מדד אחד

אחורה.

א' גולדשמידט;

זאת אומרת, שמי שמחזיק חודש אין לו הצמדה?

ג' אגרון;

מי שמחזיק בין ה-14 לחודש מסוים ל-16 לחודש אחר, לא יקבל שלושה מדדים אלא שני

מדדים.

ד' קליין:

לא, אני חושב שהוא יכול לקבל את כל המדדים רק לא יהיה לו פטור ממס על כולם.

ג' אגרון:

זה שהוא יכול לקבל ברמת התכנית אין בעיה. אני מדבר על פטור מבחינתי על הפרשי

הצמדה אצלי , וזה ברמה של מדד החודש שקדם ליום השחרור.

די תיכון;

אני לא חושב שקיימת בעיית ה-14 וה-16.

ג י אגרו ן;

בתכניות חיסכון בוודאי שכן. זה לא בורסה. זה בהחלט יכול להיות תחליף.

הי ו "ר ג י גל;

גרי, אם אני מבין נכון,אתם באים ואומרים: חברים יקרים, אנחנו רוצים לצרף את

היחידים, וצירוף היחידים ייעשה על ידי זה שנפטור אותם ממס כפי שאחרים פטורים?

ד' קליין:

לא נפטור. נשווה את כללי המס על הפקדונות האלה לפקדו נות צמודים לשער

החליפין.

ג י אגרו ן;

הריבית עצמה חייבת במס שלא יעלה על 35%.

היו"ר ג' גל:

ואתם מעירים שאז ייפתח בפניהם השער והמוטיבציה.

ד' תיכון:

אני מבין מה מוצע כאן, אבל אני לא מבין את האידיאולוגיה הכלכלית מאחורי

העניין. תמיד רצינו לתת הצמדה ולמשוך את ההצמדה כפקדון לתקופה יותר ארוכה. אני

מבין שעכשיו הולכים אחורנית. אבל לא צריך להגיע לאבסורד כשאתה נותן את הפטור הזה

לפקדון צמוד לחודש ימים, כי הוא בהחלט מאפשר ארביטראז' גדול. אני לא בטוח שאתם

רואים את כל הארביטראז'ים שניתן יהיה לעשות כאן.

אבל מעבר לזה אני רוצה לשאול אותך: פק"מ לשבוע חייב במס?

ג' אגרון:

יש פטור עד ריבית מאוד גבוהה, פרקטית זה מתחת למדד, זה 390-300.

היו"ר גי גל:

נקרא את התקנות.

(היועצת המשפטית אי שניידר קוראת את התקנות)

א' גולדשמידט:

מה קורה לקיבוץ שמשקיע?

ג' אגרון:

הקיבוץ מחלק את הכנסתו. ההכנסה נתפסת כהכנסת יחיד.

א' גולדשמידט;

לדעתי, צריך להתאים את התאריך להיום, כדי שלא תהיה פה חקיקה רטרואקטיבית.

היו"ר ג' גל;

הצעתך נתקבלה. התקנות יחולו מ-1.3.95.

מי בעד ההצעה לאשר את התקנות בתיקון שהן יחולו מ-1.3.95?

ה צ ב ע ה

הוחלט: לאשר את התקנות

הצעת חוק מלווה המדינה (תיקון מס' 11). התשנ"ה-1994

היו"ר ג' גל:

אנו עוברים לחוק מלווה המדינה (תיקון מס' 11).

בישיבה הקודמת חברים שאלו מה הקפיצה הגדולה מ-100 מיליארד ל-200 מיליארד.

ל' בן-שושן:

חוק מלווה המדינה מסמיך את הממשלה ללוות בשם המדינה מלווה בסכום כולל של 70

מיליארד שקל. אפשר להעלות את ה-70 מיליארד שקל ל-100 מיליארד שקל בצו, באישור

ועדת הכספים.

עד ינואר 1995 נוצלו כ-92 מיליארד שקלים. זה מצטבר. לפי תקנות גיוס ההון

של המדינה במשך השנה נצטרך לגייס עוד 20 מיליארד שקלים. זה אומר שכבר במחצית

השנה נצטרך לבוא ולשנות את החוק שוב.

י ר' נחמן;

למה צריך כל כך הרבה?

לי בן-שושן:

זה חלק מתקציב המדינה שאושר. הלק זה למחזור ההוב וחלק זה לתקציב פיתוח. אלה

סכומים שאושרו בתקציב המדינה.

ר' נחמן;

למה צריכים את זה? יש מדדים לראות מה קורה במשק?

לי בן-שושן;

מדובר על אותו מחזור חוב. אין פה שינוי. זה מחזור חוב והוצאות פיתוח. המשמעות

היא שבשנת 1991 חוקקו את החוק שאומר 70 מיליארד, ובצו שר האוצר רשאי להגיע לוועדת

הכספים ולבקש להעלות את זה עד 100 מיליארד. אנחנו מבקשים להעלות את זה, כיוון

שבאמצע השנת נעבור את ה-100 מיליארד שקלים, מבקשים להעלותת ת-150 מיליארד,

ולהתיר אפשרות להעלות את זה עד 200 מיליארד בצו.

ד' תיכון;

הם יכלו עד עכשיו להעלות ל-100?

ל' בן-שושן;

נכון. נוצלו 92 מיליארד.

די תיכון;

ובצו ל-150?

ל' בן-שושן;

לא, בצו ל-100 מיליארד. אני רוצה שהחוק יהיה על 150 מיליארד, וצו באישור

הוועדה הזאת עד 200 מיליארד.

די תיכון;

מזלנו שדחינו את הדיון וזה הפך לחיות גם דיון אקטואלי. מה אתם רוצים באיגרות

חוב? מצד אחד, אתם באים ואומרים שהממשלה רוצה לצאת משוק איגרות ההוב. מצד שני,

אתם באים ואומרים שאתם רוצים להקטין את ההוב הפנימי. מצד שלישי, אינם באים ועושים

את ההיפך. עם כל הכבוד, תעגנו מחדש את המדיניות. תגידו לנו מה אתם רוצים. אתם

רוצים להתערב? K0. אתם לא רוצים להתערב? אז בשביל מה אינם מגדילים את זה בצורה

טוטלית כזו גדולה?

היו"ר ג' גל;

למה זו התערבות?

די תיכון;

למה הם באים אליך? הם באים אליך כי הם מוגבלים. עכשיו הם קוראים דרור לעצמם,

מכפילים את כל הכמויות ולא יצטרכו לבוא אליך במשך כמה שנים. לא בהי נם זה עלה

בקושי ל-70 עם צו עד 100. עכשיו בבת אהת היא רוצה להכפיל את הכמות. אני לא הושב

לרגע שהוועדה - יכול להיות שהיא ירדה מדעתה והיא תאשר לכם את זה - אבל זה נראה

מוגזם, גדול, מסוכן מדי ונותן יד להרפתקה עתידית.

אני מציע בכל זאת להזור ל-100, לאשר לכם 100 ולהגדיל בצו עוד 20 מיליארד. אלה

סכומים אדירים המיליארדים האלה. אגב, אנילא רואה את כל הריוולווינג. אני מבין שכל

הפדיונות יורדים מן הכמות בכלל. אז בעצם במחזור כשאתה ממהזר ארנה יורד, והגידול

זה לא י ורד.

היו"ר גי גל;

בכל מקרה הם מבקשים תוספת ריאלית של עד 50%.

די תיכון;

לא, הם מכפילים את הסכומים. מ-100 עד 200.

ל' בן-שושן:

לא, זו הגדלה ל-150 מיליארד. אחרי ה-150 צריך צו באישור ועדת הכספים. לא נוכל

להעלות במיליארד אחד בלי לבקש.

די תיכון;

אני אומר לעצמי שיש בזה סיכונים רבים מאוד. אחת הסיבות שנתנו לכם מכסות זה

כדי שנוכל לבקר את המדיניות המוניטרית. לא ברור לי מי שולט במדיניות המוניטרית,

איך מנפיקים, מה התיאום ביניכם לבין בנק ישראל. אני שומע שיש חילוקי דעות. כל

העסק הזה לא ברור.

מכל מקום, הייתי הולך להגדלה קטנה פי כמה וכמה ממה שאתם מציעים.

ר' נחמן;

אני רוצה לקבל הסבר. זה מופיע בתקציב המדינה עבור החזר חובות ופיתוח.

די תיכון;

מה מופיע?

ר' נחמן;

כתוב בתזכיר של סמדר ש"כספי המלווה משמשים למטרות פיתוח ולפרעון חובות

המדינה, אך סך כל המלוות וגיוס ההון גדול בכ-11 מיליארד ש"ח מההוצאות בתקציב

הפיתוח, ואת זה יש לראות על רקע גידול נטל החוב הפנימי". אני מתייחס למה שהיועצת

כתבה.

סמדר, מה את אומרת במסמך הזה?

ס' אלחנני:

אני אחזור אחורה. מה שהוועדה מתבקשת לאשר זה מכסה של גיוס הון באמצעות מלוות

המדינה. המכסה הזאת לא קשורה לא לזמן ולא למחיר כמעט.

די תיכון;

היא לא קשורה. לא כמעט.

ס' אלחנני :

יש דבר אחר שאתם אישרתם וזה תקציב המדינה עם מבנה מסוים של גיוס הון ומימון

הגרעון. אתם אישרתם את זה. אתם מאשרים רק את צד ההוצאה. צד ההכנסות הוא רק

לידיעה, וזה הרקע לצד ההוצאות.

בצד ההכנסות אם הייתם בודקים אותו טוב יש גיוס הון מכל מיני מקורות - מלוות,

מענקים, הפרטה. אם אני לוקחת מסים, זה מקטין את ההוצאה של הציבור. נטו אין לזה

כמעט אפקט. נעזוב את האפקט שיש לזה על האינפלציה. אבל כדרך של מימון, ויתרת פה

וקיבלת שם. אבל בגיוס הון אתה לא מוותר בעצם, כי זה רכוש שלך. למשל קופות הגמל,

כל הרכוש הזה שיש לציבור - 100 מיליארד, זה החוב של המדינה. מצד אחד זה החוב שלי,

מצד שני זה הנכס שלי. יש בעיה קונצפטואלית גדולה.

לגבי גיוס ההון, את החוב הזה יום אחד צריך יהיה גם להחזיר. אם נסתכל טוב על

חלק בי, גיוס ההון עובר 50 וכמה מכל מיני מקורות. תגיד שמענקים צריך להוריד, כי

את זה לא צריך להחזיר. יש כמה דברים שלא רלבנטיים. החלק שהוא יותר גדול מתקציב

הפיתוח עובר לתקציב הרגיל. זאת אומרת, אתה מממן תקציב רגיל מהלוואות.

לכן זה נושא שאני רוטנת עליו הרבה שנים. ועדת הכספים צריכה להגיד, אתם

יכולים ללכת לגייס השנה כדי לא להשתמש במכשיר הזה כמכשיר מוניטרי, ללכת לגייס

השנה רק כך וכך לצורך מימון הגרעון. זאת אומרת, אתם צריכים לקבוע גם תקרת זמן

לגיוס הזה. זאת אומרת, במשך השנה אתם יכולים לגייס רק כך וכך לצורך מימון תקציב

הפיתוח. כי ברור שתקציב פיתוה של המדינה יכול להיות ממומן מהלוואות. אפשר להגיד

את זה. כי המדינה משקיעה. יהיו פירות, היא תוכל להחזיר את החוב. סך הכול, המשק

יגדל ויהיה מאיפה להחזיר. זה כמו עסק פרטי שלוקח הלוואות לצורך השקעה. כך גם

המדינה בתקציב הפיתוח שלה.

הדבר השני: מלוות המדינה בתקנות שלהם יש כל מיני סוגים של איגרות חוב.

ר' נחמן;

בעצם את אומרת שהמדינה לוקחת תקציב פיתוח ומשתמשת בחלק מהכסף הזה למימון

הגרעון שלה?

ס י אלחנני:

לא. תקציב פיתוח זה צד ההוצאות. אנחנו מדברים על צד ההכנסות. צד ההכנסות זה

גיוס הון ממלוות. המדינה לוקחת מלווה. 17 מיליארד עוברים למימון חלק אי. את

התקציב הרגיל היא מממנת ב- 17 מיליארד. חלקם זה ה-6 מיליארד של הסיוע האמריקאי, זה

לא נחשב, ואפשר להגיד שכ-12 מיליארד לוקחים הלוואות בשביל לממן את המשכורות שלנו.

זו בעיה כלכלית חמורה.

ר' נחמן:

כשלוקחים את ההלוואות האלה כדי לממן את ה-12 מיליארד, השנה הזאת יצרכו לשלם

על חשבון זה חלק, ובשנה הבאה חלק, ובעוד שנה חלק, ובעוד עשר שנים חלק. כלומר,

אנחנו יודעים מראש היום לכמה זמן אנחנו משועבדים בחלק הזה, נכון?

ס' אלחנני :

כן.

ר' נחמן:

עלול להיות מצב, כמו שאני מנהל את הרשות המקומית שלי בתקציב רגיל ותקציב

פיתוח. מה עושה ראש מועצה? לוקח תקציב פיתוח בשביל לממן את הגרעון שלו. זה בדיוק

אותו הסיפור. אותנו מעמידים לדין על כך, לנו ממנים ועדה קרואה, ופה עושים הנפקות

ולוקחים את הכספים בחוץ. ואז אני מסתכל מה קורה במיקרו, ומשליך את זה על

המקרו, ונגיע בתאריך מסוים לפשיטת רגל.

ס' אלחנני :

גם הסכם מסטריך שישראל שואפת יום אחד להיכלל בתוכו קובע מגבלות להיקף החוב

הפנימי. הסכם מסטריך הוא בקהילה האירופית. שם נקבע שנטל החוב הפנימי צריך להיות

60% מהתל"ג. נטל החוב הפנימי היום הוא בגובה התל"ג בערך.

הדבר השני, מה שאני מציעה פה תמיד: כדי להקל, את המכסה הזאת שמותר לגייס

לקבוע לה מועדים. הם יכולים תאורטית מחר למכור 50 מיליארד בשוק. תאורטית. ככל

שארגה מוכר יותר, המחיר גבוה יותר. ברגע שהמדינה תספיק להנפיק איגרות חוב, הציבור

יהיה כל כך להוט לקנות אותן שהריבית תרד לאפס, למשל. זו אחת הנקודות שאתם צריכים

לשקול.

האמצעים שהצעתי: 1. מגבלת תקרה על פני זמן ומחיר; 2. מסמך שנתי מחייב שילווה

את התקציב בנתונים על היקף החוב הפנימי והגיול שלו. כי מה ה"ברוך" של קופות הגמל

השנה? השנה יש ברך בפדיונות. זה מופיע בדו "ח החשב הכללי שאיש לא קורא אותו. הוא

מופיע באיחור כזה רב שאיש לא קורא אותו. אבל ב-1995. הפדיונות של איגרות חוב

ממשלתיות ממי נהל מלו

[הטקסט קוצץ - הקובץ המלא זמין בקישור למקור]